Introducció al risc de contrapartida

El risc de contrapartida és el risc associat a l’altra part d’un contracte financer que no compleix les seves obligacions. Tot comerç de derivats necessita tenir una part per prendre el costat contrari. Els intercanvis d'impagaments de crèdit, un derivat comú amb risc de contrapartida, sovint es cotitzen directament amb una altra part, a diferència de la cotització en una borsa centralitzada. Atès que el contracte està directament relacionat amb l’altra part, hi ha un major risc d’impagament de la contrapartida, ja que potser les dues parts no tenen un coneixement complet de la salut financera de l’altra (i la seva capacitat de cobrir obligacions). Això difereix dels productes que es mostren en un intercanvi. En aquest cas, l’intercanvi és la contrapartida, no l’entitat única de l’altra banda del comerç.

El risc de contrapartida va guanyar visibilitat arran de la crisi financera mundial. AIG va aprofitar cèlebrement la seva qualificació de crèdit AAA per vendre (escriure) swaps de crèdit per defecte (CDS) a contraparts que volien protecció per defecte (en molts casos, en els trams CDO). Quan l'AIG no va poder publicar garanties addicionals i es va obligar a proporcionar fons a les contrapartides davant del deteriorament de les obligacions de referència, el govern dels Estats Units els va resoldre.

Els reguladors estaven preocupats perquè els valors predeterminats d’AIG s’ajustessin a través de les cadenes de contrapartides i creessin una crisi sistèmica. El tema no era només exposicions de firmes individuals, sinó el risc que els enllaços interconnectats mitjançant contractes derivats posin en perill tot el sistema.

Un derivat de crèdit té risc de contrapartida

Si bé un préstec té risc de morir, un derivat té risc de parella.

El risc de contrapartida és un tipus (o subclasse) de risc de crèdit i és el risc d'impagament de la contrapartida en moltes formes de contractes derivats. Contrastem el risc de contrapartida amb el de morositat del préstec. Si el banc A presta 10 milions de dòlars al client C, el banc A cobra un rendiment que inclou una indemnització per risc d'impagament. Però l'exposició és fàcil de determinar; aproximadament és de 10 milions de dòlars invertits (finançats).

Tanmateix, un derivat de crèdit és un contracte bilateral no finançat. A banda de la garantia publicada, un derivat és una promesa contractual que es podria incomplir, exposant així les parts al risc. Considereu una opció de venda lliure (OTC) venuda (per escrit) del Banc A al client C. El risc de mercat es refereix al valor fluctuant de l'opció; si es tracta de marca a diari al mercat, el seu valor serà una funció principalment del preu dels actius subjacents, però també d'altres factors de risc. Si l’opció caduca en diners, el banc A deu el valor intrínsec al client C. El risc de contrapartida és el risc de crèdit que el Banc A farà per defecte d’aquesta obligació al banc C (per exemple, el banc A podria fallir).

Comprendre el risc de contrapartida amb un exemple de canvi de tipus d’interès

Suposem que dos bancs entren en un intercanvi de tipus d'interès de vainilla (no exòtic). El banc A és el pagador de tipus variable i el banc B el pagador de tipus fix. El swap té un valor nocional de 100 milions de dòlars i una vida (tenor) de cinc anys; és millor trucar als 100 milions de dòlars nocionals en lloc de principal perquè el nocional no es canvia, només es fa referència per calcular els pagaments.

Per mantenir l’exemple senzill, suposem que la corba de tipus LIBOR / swap és plana al 4%. Dit d'una altra manera, quan els bancs inicien el bescanvi, els tipus d'interès puntuals són del 4% anual per a tots els venciments.

Els bancs intercanviaran pagaments a intervals de sis mesos pel tenor de la permuta. El banc A, que paga la tarifa variable, pagarà LIBOR de sis mesos. A canvi, el banc B pagarà la taxa fixa del 4% anual. El més important és que es facin netar els pagaments. El banc A no pot predir les seves obligacions futures, però el banc B no té aquesta incertesa. A cada interval, el banc B sap que tindrà 2 milions de dòlars: 100 milions de dòlars nocionals * 4% / 2 = 2 milions de dòlars.

Considerem les definicions d’exposició de contrapartides en dos punts de temps: a l’inici de swap (T = 0) i sis mesos després (T = + 0, 5 anys).

Al començament de la permuta (Time Zero = T0)
A menys que un swap sigui fora del mercat, tindrà un valor de mercat inicial de zero per a ambdues contrapartides. La taxa de swap serà calibrada per assegurar un valor de mercat zero a l’inici del swap.

• El valor de mercat (a T = 0) és zero per a ambdues contrapartides. La corba de tipus pla fixa comporta taxes de forward del 4, 0%, de manera que el pagador de tipus variable (banc A) espera pagar el 4, 0% i sap que rebrà el 4, 0%. Aquests pagaments nets a zero, i zero és l’esperança per a futurs pagaments netats si els tipus d’interès no canvien.
• Exposició de crèdit (CE): és la pèrdua immediata si es produeix la contrapartida. Si es defineix el valor B del banc B, la pèrdua resultant del banc A és l’exposició de crèdit del banc A. Per tant, el banc A només té exposició de crèdit si el banc A ingressa en diners. Penseu-hi com una opció en accions. Si un titular de les opcions no té diners al venciment, l'escriptor d'opcions per defecte és inoportú. El titular de l’opció només té exposició de crèdit per defecte si està ingressat. Al principi del swap, ja que el valor de mercat és zero per a tots dos, cap dels dos bancs no té exposició creditícia a l’altra. Per exemple, si el B B es fa de manera immediata, el Banc A no perd res.
• Exposició esperada (EE): Es tracta de l’exposició de crèdit (mitjana) esperada en una futura data objectiu, condicionada als valors de mercat positius. El banc A i el banc B esperen una exposició en diverses dates futures objectiu. L’exposició esperada de 18 mesos del Banc A és el valor de mercat mitjà positiu del bescanvi al Banc A, amb 18 mesos endavant, excloent els valors negatius (perquè el valor predeterminat no afectarà el banc A en aquests escenaris). De la mateixa manera, el banc B té una exposició esperada positiva de 18 mesos, que és el valor de mercat del bescanvi al banc B, però està condicionat als valors positius al banc B. Ajuda a tenir en compte que l’exposició de contrapartida només existeix per als guanyadors (en el -money) posició en el contracte derivat, no per la posició fora de diners! Només un benefici exposa el banc a la morositat de la contrapartida.
• Exposició futura potencial (PFE): PFE és l’exposició de crèdit en una data futura modelada amb un interval de confiança especificat. Per exemple, el banc A pot tenir un PFE de 6, 5 milions de dòlars de 18 mesos amb un 95% de confiança. Una manera de dir-ho és: "18 mesos en el futur, estem segurs un 95% de confiança que el nostre benefici en el swap serà de 6, 5 milions de dòlars o menys, de manera que un defecte de la nostra contrapartida en el moment ens exposarà a una pèrdua de crèdit. de 6, 5 milions de dòlars o menys ". (Nota: per definició, el PFE del 18% del 18% ha de ser superior a l’exposició esperada de 18 mesos (EE), perquè EE és només una mitjana.) Com es calcula els 6, 5 milions de dòlars? En aquest cas, la simulació de Montecarlo va demostrar que 6, 5 milions de dòlars és el cinquè percentil superior de guanys simulats al Banc A. De tots els guanys simulats (pèrdues excloses dels resultats perquè no exposen el risc del crèdit A al Banc A), el 95% és inferior al 6, 5 milions de dòlars i un 5% superior. Per tant, hi ha un 5% de probabilitats que, en 18 mesos, l'exposició creditícia del Banc A sigui superior a 6, 5 ​​milions de dòlars.

L’exposició futura potencial (PFE) et recorda el valor en risc (VaR)? En efecte, PFE és analògic a VaR, amb dues excepcions. En primer lloc, mentre VaR és una exposició per una pèrdua del mercat, PFE és una exposició a crèdit per un benefici. En segon lloc, mentre que VaR es refereix generalment a un horitzó a curt termini (per exemple, un o deu dies), PFE sol mirar anys en el futur.

Hi ha diferents mètodes per calcular VaR. VaR és una mesura de risc basada en quantils. Per a un determinat portafoli i horitzó temporal, VaR proporciona la probabilitat d’una certa pèrdua. Per exemple, una cartera d’actius amb un 5% VaR d’un mes d’1 milió de dòlars té un 5% de probabilitats de perdre més d’un milió de dòlars. Per tant, el VaR pot almenys proporcionar una mesura hipotètica del risc d’impagament de la contrapartida en un intercanvi d’impagaments de crèdit.

El mètode més comú per calcular VaR és la simulació històrica. Aquest mètode determina la distribució històrica de resultats i pèrdues de la cartera o actiu que es mesura en un període anterior. Aleshores, el VaR es determina prenent un mesurament quàntil d'aquesta distribució. Tot i que el mètode històric s’utilitza habitualment, té desavantatges importants. El principal problema és que aquest mètode assumeix que la distribució futura de rendiments d’una cartera serà similar a la del passat. Potser no és el cas, sobretot en períodes d’alta volatilitat i incertesa.

Anar endavant sis mesos en el temps (T = + 0, 5 anys)
Suposem que la corba de taxa de canvi canvia del 4, 0% al 3, 0%, però es manté plana per a tots els venciments, per la qual cosa és un desplaçament paral·lel. En aquest moment, s'ha de procedir a la primera borsa de pagament de la permuta. Cada banc deu els altres 2 milions de dòlars. El pagament variable es basa en el LIBOR del 4% al començament del període de sis mesos. D’aquesta manera, els termes del primer intercanvi es coneixen a l’inici de swap, de manera que es compensen perfectament o net a zero. No es fa cap pagament, tal i com estava previst, en el primer intercanvi. Però, a mesura que els tipus d'interès canvien, el futur sembla diferent ... millor per al banc A i pitjor per al banc B (que ara paga el 4, 0% quan els tipus d'interès només són del 3, 0%).

• Exposició actual (CE) en el moment T + 0, 5 anys: el banc B continuarà pagant el 4, 0% anual, però ara només espera rebre un 3, 0% anual. Com que els tipus d’interès han disminuït, això beneficia al pagador de tipus variable, el banc A. El banc A serà diner i el banc B no serà el diner.

En aquest cas, Banc B tindrà una exposició actual (de crèdit) zero; El banc A tindrà una exposició actual positiva.

• Estimació de l’exposició actual a sis mesos: podem simular l’exposició actual futura valorant l’intercanvi com a dos bons. El bons a tarifa variable sempre tindrà un valor aproximat al par; els seus cupons són iguals al tipus de descompte. L'obligació a tipus fix, a sis mesos, tindrà un preu d'uns 104, 2 milions de dòlars. Per obtenir aquest preu, suposem un rendiment del 3, 0%, nou períodes semestrals restants i un cupó de 2 milions de dòlars. A MS Excel el preu = PV (taxa = 3% / 2, nper = 9, pmt = 2, fv = 100); amb una calculadora TI BA II +, introduïm N = 9, I / Y = 1, 5. PMT = 2, FV = 100 i CPT PV per obtenir 104.18. Així, si la corba de tipus de canvi canvia en paral·lel del 4, 0% al 3, 0%, el valor de mercat de la permuta passarà de zero a +/- 4, 2 milions de dòlars (104, 2 $ a 100 $). El valor de mercat serà de + 4, 2 milions de dòlars al Banc A i - 4, 2 milions de dòlars a Banc B. No pagat al diner. Però només el Banc A tindrà una exposició actual de 4, 2 milions de dòlars (el B B no perd res si el Banc A valors predeterminats). Pel que fa a l’exposició esperada (EE) i a l’exposició futura potencial (PFE), ambdues es tornaran a calcular (realment, es van tornar a simular) a partir de la nova corba de tipus de swap recentment observada. No obstant això, atès que ambdós estan condicionats a valors positius (cada banc inclou només els guanys simulats on hi pot existir risc de crèdit), tots dos seran positius per definició. A mesura que els tipus d’interès es beneficien del benefici del banc A, és probable que els EE i PFE del Banc A augmentin.

Resum de les tres mètriques bàsiques de contrapartida

• Exposició a crèdit (CE) = MÀXIM (valor de mercat, 0)
• Exposició prevista (EE): valor de mercat MEDI A la data objectiu futura, però està condicionat només a valors positius
• Exposició futura potencial (PFE): valor de mercat al quàntil especificat (per exemple, el 95è percentil) a la data objectiu futura, però està condicionat només per valors positius

Com es calculen EE i PFE?

Com que els contractes de derivats són quantitats nocionals bilaterals i de referència que són proxies insuficients per a l’exposició econòmica (a diferència d’un préstec on el principal és l’exposició real), en general, hem d’utilitzar la simulació de Montecarlo (MCS) per produir una distribució dels valors de mercat en un futur. data. Els detalls estan fora del nostre abast, però el concepte no és tan difícil com sembla. Si utilitzem el swap de tipus d’interès, hi ha quatre passos bàsics:

1. Especifiqueu un model de tipus d'interès aleatori (estocàstic). Aquest és un model que pot aleatoritzar els factors de risc subjacents. Aquest és el motor de la Simulació de Montecarlo. Per exemple, si estiguéssim modelant un preu d’accions, un model popular és el moviment geomètric marroquí. En l’exemple del swap de tipus d’interès, podríem modelar un tipus d’interès únic per caracteritzar tota una corba de tipus pla. Podríem anomenar això un rendiment.

2. Executeu diverses proves. Cada assaig és una única ruta (seqüència) cap al futur; en aquest cas, un tipus d'interès simulat passarà al futur. Aleshores realitzem milers de proves més. El gràfic següent és un exemple simplificat: cada assaig és una única ruta simulada d’un tipus d’interès representat deu anys endavant. A continuació, l’assaig aleatori es repeteix deu vegades.

3. Els futurs tipus d’interès s’utilitzen per valorar la permuta. De manera que, de la mateixa manera que el gràfic anterior mostra 10 assajos simulats de futures rutes de tipus d'interès, cada ruta de tipus d'interès implica un valor d'intercanvi associat en aquell moment.

4. A cada data futura, es crea una distribució dels possibles valors de canvi futurs. Aquesta és la clau. Vegeu el gràfic següent. El swap té un preu basat en el futur tipus d’interès aleatori. En qualsevol data futura objectiu, la mitjana dels valors simulats positius és l’exposició esperada (EE). El quàntil rellevant dels valors positius és l'exposició futura potencial (PFE). D’aquesta manera, EE i PFE només es determinen a partir de la meitat superior (els valors positius).

Dodd-Frank Act

Una de les causes principals de la crisi financera del 2008 va morir d'un error en els acords de permuta. La Llei Dodd-Frank va promulgar normes per al mercat de borses. Incloïa disposicions per a la divulgació pública de les operacions de bescanvi, així com l’autorització de la creació d’instal·lacions centralitzades d’execució de swap. Els intercanvis comercials sobre borses centralitzats redueixen el risc de contrapartida. Els intercanvis comercialitzats en borses tenen com a contrapartida l’intercanvi. L'intercanvi compensa llavors el risc amb una altra part. Atès que l’intercanvi és la contrapartida del contracte, l’intercanvi o la seva empresa compensadora intervindran per complir les obligacions de l’acord de permuta. Això redueix dràsticament la possibilitat de risc d'impagament de la contrapartida.

La línia de fons

A diferència d'un préstec finançat, l'exposició que es produeix en un derivat de crèdit és complicada pel fet que el valor pot oscil·lar negatiu o positiu per a qualsevol de les parts en el contracte bilateral. Les mesures de risc de contrapartida avaluen l’exposició actual i futura, però normalment es requereix la simulació de Montecarlo. En el risc de contrapartida, l'exposició es crea amb una posició guanyadora en diners. De la mateixa manera que el valor en risc (VaR) s’utilitza per calcular el risc de mercat d’una pèrdua potencial, s’utilitza una exposició futura potencial (PFE) per estimar l’exposició de crèdit anàloga en un derivat de crèdit.