Com analitzar els trusts d'inversió immobiliària

Una inversió immobiliària (REIT) és una empresa immobiliària que ofereix accions comunes al públic. D’aquesta manera, una acció REIT és similar a qualsevol altra acció que representi la propietat en un negoci operatiu. Un REIT té dues característiques úniques: el seu negoci principal és gestionar grups d’immobles productors d’ingressos i ha de distribuir la major part dels seus beneficis com a dividends. Aquí fem un cop d’ull a REITs, les seves característiques i com s’analitzen.

Qualificació

Per a qualificar-se com un REIT amb l’IRS, una empresa immobiliària ha d’acordar pagar almenys el 90% del seu benefici imposable en dividends (i complir requisits addicionals però menys importants). En tenir l’estat de REIT, una empresa evita l’impost sobre societats. Una corporació regular fa un benefici i paga impostos sobre tot el seu benefici i, a continuació, decideix com assignar els seus beneficis posteriors als impostos entre dividends i reinversió; un REIT simplement distribueix la totalitat o gairebé tots els seus beneficis i arriba a obviar la tributació.

Tipus diferents

Hi ha diversos tipus de REIT. Alguns entren en una classe especial anomenada REIT hipotecari. Aquests REIT realitzen préstecs garantits per béns immobles, però generalment no posseeixen ni operen béns immobles. Els REIT hipotecaris requereixen una anàlisi especial. Són empreses financeres que utilitzen diversos instruments de cobertura per gestionar la seva exposició al tipus d’interès. No els considerarem aquí.

Si bé un bon nombre de FITs híbrids funcionen tant en operacions immobiliàries com en operacions de préstecs hipotecaris, la majoria de REIT es concentren en el negoci "actiu dur" de les operacions immobiliàries. S’anomenen REIT de capital. Quan llegeixes sobre REIT, solen llegir sobre REITs de capital. Els REIT de renda variable solen especialitzar-se en tenir alguns tipus d’edificis com ara apartaments, centres comercials regionals, edificis d’oficines o instal·lacions d’allotjament. Alguns són diversificats i d'altres especialitzats, cosa que significa que desafien la classificació, com ara, per exemple, un REIT que és propietari de camps de golf.

Anàlisi de les inversions

Els REIT són accions de pagament de dividends que es centren en els béns immobles. Si busqueu ingressos, els considereu juntament amb fons obligatoris d’alt rendiment i accions de pagament de dividends. Com a accions de pagament de dividends, els REIT s’analitzen igual que altres accions. Però hi ha algunes grans diferències a causa del tractament comptable de la propietat.

Il·lustrem amb un exemple simplificat. Suposem que un REIT compra un immoble per un milió de dòlars. La comptabilitat requereix que el nostre REIT cobri una depreciació respecte de l’actiu. Suposem que distribuïm la depreciació al llarg de 20 anys en línia recta. Cada any deduirem 50.000 dòlars en despesa per depreciació (50.000 dòlars anuals x 20 anys = 1 milió de dòlars).

Vegem el balanç i el compte de resultats simplificats anteriorment. L’any 10, el nostre balanç té el valor de l’edifici en 500.000 dòlars (també conegut, el valor comptable): el cost històric original d’1 milió de menys menys 500.000 dòlars depreciació acumulada (10 anys x 50.000 dòlars anuals). El nostre compte de resultats dedueix 190.000 dòlars de despeses de 200.000 dòlars en ingressos, però 50.000 dòlars de la despesa són un càrrec per depreciació.

Tot i això, el nostre REIT realment no gasta aquests diners durant l'any 10; la depreciació és un càrrec no en efectiu. Per tant, tornem a afegir la càrrega d'amortització als ingressos nets per tal de produir fons de les operacions (FFO). La idea és que la depreciació redueixi injustament els ingressos nets perquè el nostre edifici probablement no va perdre la meitat del seu valor durant els últims deu anys. El FFO soluciona aquesta suposada distorsió en excloure el càrrec per amortització. (FFO inclou també alguns altres ajustaments.)

Cal tenir en compte que el FFO s'aproxima més al flux de caixa que als ingressos nets, però no capta el flux de caixa. Principalment, observeu en l’exemple anterior que mai no hem comptat l’1 milió de dòlars gastats per adquirir l’edifici (la despesa de capital). Una anàlisi més acurada incorporaria despeses de capital. Comptar les despeses de capital es dóna una figura coneguda com a FFO ajustat, però no hi ha consens universal pel que fa al seu càlcul.

El nostre hipotètic balanç ens pot ajudar a comprendre l’altra mètrica de REIT, el valor net d’actiu net (NAV). L'any 10, el valor comptable del nostre edifici era de només 500.000 dòlars, ja que es va deprendre la meitat del cost original. Per tant, el valor comptable i les relacions relacionades com el preu al llibre, que sovint són dubtosos pel que fa a l’anàlisi general d’equitats, són pràcticament inútils per als REIT. El NAV intenta substituir el valor comptable d’una propietat per una millor estimació del valor de mercat.

El càlcul de NAV requereix una avaluació una mica subjectiva de les participacions de REIT. A l’exemple anterior veiem que l’edifici genera 100.000 dòlars en ingressos operatius (200.000 dòlars en ingressos menys 100.000 dòlars en despeses d’explotació). Un dels mètodes seria capitalitzar els ingressos operatius en funció del tipus de mercat. Si pensem que la taxa actual de mercat per a aquest tipus d’edificis és del 8%, aleshores la nostra estimació del valor de l’edifici es converteix en 1, 25 milions de dòlars (100.000 dòlars en ingressos d’explotació / taxa de cap de 8% = 1.250.000 dòlars). Aquesta estimació de valor de mercat substitueix el valor comptable de l’edifici. Tot seguit, deduiríem el deute hipotecari (no mostrat) per obtenir el valor de l’actiu net. L'actiu menys el deute és igual al patrimoni, on el 'net' en NAV significa net del deute. L’últim pas és dividir NAV en accions comunes per obtenir NAV per acció, la qual cosa és una estimació del valor intrínsec. En teoria, el preu de l'acció cotitzat no hauria d'estar gaire lluny del VAN per acció.

Top-Down Vs. Posada a punt

Quan esculls estocs, de vegades es parla d’anàlisi de dalt a baix vers de baix a dalt. El de dalt a baix comença amb una perspectiva econòmica i aposta per temes o sectors (per exemple, un envelliment demogràfic pot afavorir a les empreses farmacèutiques). El bottom-up se centra en els fonaments d’empreses específiques. Les accions de REIT requereixen clarament l’anàlisi de dalt a baix i de baix a baix.

Des d'una perspectiva de dalt a baix, els REIT es poden veure afectats per qualsevol cosa que afecti l'oferta i la demanda de propietat. El creixement de la població i l'ocupació sol ser favorable per a tots els tipus REIT. Els tipus d’interès són, en resum, una bossa mixta. L’augment dels tipus d’interès sol significar una millora de l’economia, que és bo per als REIT ja que la gent gasta i les empreses lloguen més espai. Els tipus d'interès creixents solen ser bons per als REIT d'apartaments, ja que la gent prefereix romandre, arrendataris, en comptes de comprar habitatges nous. D'altra banda, els REIT solen aprofitar els tipus d'interès més baixos reduint les seves despeses d'interès i augmentant així la seva rendibilitat.

Les condicions del mercat de capital també són importants, és a dir, la demanda institucional de renda variable de REIT. A curt termini, aquesta demanda pot trasbalsar els fonaments. Per exemple, les accions de REIT van fer força bé el 2001 i el primer semestre del 2002, malgrat els fonaments fonamentals poc importants, perquè els diners fluïen a tota la classe d’actius.

A nivell de REIT individual, voleu veure perspectives sòlides de creixement dels ingressos, com ara ingressos per lloguer, ingressos per serveis relacionats i FFO. Voleu veure si el REIT té una estratègia única per millorar l’ocupació i augmentar els seus lloguers. Els REIT solen buscar un creixement a través d’adquisicions, i persegueixen, a més, realitzar economies d’escala mitjançant l’assimilació de propietats de gestió ineficient. Les economies d’escala es farien mitjançant una reducció de les despeses d’explotació en percentatge d’ingressos. Però les adquisicions són una espasa de doble tall. Si un REIT no pot millorar els índexs d'ocupació i / o augmentar els lloguers, es pot veure obligat a adquirir resultats poc considerats per alimentar el creixement.

Com que el deute hipotecari té un paper important en el valor patrimonial, val la pena consultar el balanç. Alguns recomanen examinar el palanquejament, com ara la ració de deute amb equitat. Però a la pràctica, és difícil saber quan el palanqueig ha estat excessiu. És més important pesar la proporció de deute fix a la taxa variable. En l’entorn actual de tipus d’interès baix, un REIT que utilitza només deutes de tipus variable es veurà perjudicat si augmenten els tipus d’interès.

La línia de fons

Els REIT són empreses immobiliàries que han de pagar dividends elevats per gaudir dels avantatges fiscals de la condició de REIT. Els ingressos estables que poden superar els rendiments del Tresor es combinen amb la volatilitat dels preus per oferir un potencial total de rendibilitat que rivalitza amb les accions de petita capitalització. L’anàlisi d’un REIT requereix comprendre les distorsions comptables causades per la depreciació i prestar molta atenció a les influències macroeconòmiques.