Spin-Offs i Split-Offs vs Carve-Outs: quina diferència hi ha?

El spin-off, la divisió i el desglossament són mètodes diferents que pot utilitzar una empresa per cedir determinats actius, una divisió o una filial. Si bé l’elecció d’un mètode específic per part de l’empresa matriu depèn de diversos factors com s’explica a continuació, l’objectiu final és augmentar el valor dels accionistes. A continuació es mostren els principals motius pels quals les empreses opten per cedir les seves participacions.

Spin-Off

En un spin-off, la matriu distribueix les accions de la filial que s’està cedint als seus accionistes existents de forma proporcional, en forma de dividend especial. L’empresa matriu no rep normalment cap contraprestació d’efectiu per a la sortida. Els accionistes existents es beneficien de la participació actual de dues empreses separades després de la data de retirada en lloc d'una. El spin-off és una entitat diferent de l’empresa matriu i té la seva pròpia gestió. L’empresa matriu pot anul·lar el 100 per cent de les accions de la seva filial o bé es podrà desviar del 80 per cent als seus accionistes i tenir un interès minoritari inferior al 20 per cent a la filial.

Una cancel·lació als Estats Units està generalment exempta d’impostos per a l’empresa i els seus accionistes si es compleixen algunes condicions definides al Codi 355 d’ingressos interns. Una de les més importants d’aquestes condicions és que l’empresa matriu ha de renunciar al control de la filial distribuint almenys el 80 per cent de les seves accions de vot i sense vot. Tingueu en compte que el terme "spin-out" té la mateixa connotació que un spin-off, però s'utilitza amb menys freqüència.

El 2014, l’empresa sanitària Baxter International, Inc., va separar el seu negoci biofàrmacs Baxalta Incorporated. La separació es va anunciar al març i es va finalitzar l'1 de juliol. Els accionistes de Baxter van rebre una acció de Baxalta per cada acció en accions comuns de Baxter. El spin-off es va aconseguir mitjançant un dividend especial del 80, 5 per cent de les accions pendents de Baxalta, amb Baxter la participació del 19, 5% a Baxalta immediatament després de la distribució. Curiosament, Baxalta va rebre una oferta d'adquisició de Shire Pharmaceuticals a les setmanes següents a la seva retirada. La direcció de Baxalta va rebutjar l'oferta, dient que infravalorava l'empresa.

Escindit

En una divisió, als accionistes de la companyia matriu se’ls ofereix accions en una filial, però s’ha de triar entre les accions de la filial o la matriu. L’accionista té dues opcions: (a) continuar tenint accions a la companyia matriu o (b) canviar algunes o totes les accions de la companyia matriu per accions de la filial. Atès que els accionistes de la societat matriu poden triar si han de participar o no en la divisió, la distribució de les accions de la filial no és proporcional, com passa en el cas d'un spin-off.

El desdoblament es realitza generalment després que les accions de la filial s'hagin venut anteriorment en una borsa d'entrada mitjançant una operació de distribució. Atès que la filial té ara un cert valor de mercat, es pot utilitzar per determinar la proporció de canvi de divisió. Per induir els accionistes de la companyia matriu a canviar les seves accions, un inversor normalment rebrà accions a la filial que valen una mica més que les accions de la companyia matriu que es canvien. Per exemple, per 1, 00 dòlars d’acció d’una empresa matriu, l’accionista pot rebre 1, 10 dòlars d’una acció filial. El benefici d'una divisió per a la companyia matriu és que s'assembla a una recompra d'accions, excepte que les accions de la filial, en lloc de diners en efectiu, s'utilitzen per a la recompra; això compensa una part de la dilució d'accions que normalment es produeix en un spin-off.

Al novembre de 2009, Bristol-Myers Squibb va anunciar la divisió de les seves participacions a Mead Johnson per tal de lliurar valor addicional als seus accionistes de manera avantatjosa per a impostos. Per cada 1, 00 dòlars d’accions comunes BMY acceptades en l’oferta de canvi, l’accionista licitador rebrà 1, 11 dòlars de les accions de MJN, subjecte a un límit superior de la relació de canvi de 0, 6027 accions MJN per acció de BMY. Bristol-Myers posseïa 170 milions d’accions Mead Johnson i va acceptar una mica més de 269 milions de les seves accions a canvi, de manera que el tipus de canvi era de 0, 6313 (és a dir, es va bescanviar una part de BMY per 0, 6313 accions de MJN).

Llaurar

En una intervenció final, l'empresa matriu ven al públic algunes o totes les accions de la seva filial a través d'una oferta pública inicial (IPO).

A diferència d’un spin-off, l’empresa matriu generalment rep una entrada d’efectiu mitjançant un desemborsament.

Com que les accions es venen al públic, un desplegament també estableix un conjunt net d'accionistes de la filial. El despreniment sovint precedeix la cancel·lació completa de la filial als accionistes de la matriu. Per tal que aquesta futura derivació no estigui exempta d’impostos, ha de satisfer el requisit de control del 80 per cent, cosa que significa que no més d’un 20 per cent de les accions de la filial es poden oferir en una borsa d’operació.

Consideracions especials

Quan dues empreses es fusionen o una és adquirida per l’altra, les raons citades per a aquesta activitat de M&A solen ser les mateixes, com ara un ajustament estratègic, sinergies o economies d’escala. Si s’estén aquesta lògica, quan una empresa divideix voluntàriament part de les seves operacions en una entitat separada, hauria de seguir que el contrari seria cert, que les sinergies i les economies d’escala haurien de disminuir o desaparèixer. Però no és necessàriament el cas, ja que hi ha diverses raons convincents perquè una empresa consideri un aprimament que no pas per augmentar-se mitjançant una fusió o adquisició.

• Evolució a negocis de "joc pur" : dividir una empresa en dues o més parts de component permet cadascuna d’esdevenir un joc pur (una empresa de comerç públic centrada només en una indústria o producte) en un sector diferent. Això permetrà que cada negoci diferent es pugui valorar amb més eficàcia i normalment amb una valoració de prima, en comparació amb un hodgepodge d'empreses que normalment es valoraran amb un descompte (conegut com el descompte de conglomerat), desbloquejant així el valor dels accionistes. La suma de les parts sol ser major que la totalitat en aquests casos.
• Assignació eficaç de capital : La divisió permet una assignació més eficaç del capital a les empreses components d’una empresa. Això és especialment útil quan diferents unitats de negoci dins d’una empresa tenen necessitats de capital diferents. Una mida no s'adapta a totes les necessitats del capital.
• Major enfocament : La separació d’una empresa en dos o més negocis permetrà que cadascuna se centri en el seu propi pla de joc, sense que els executius de la companyia s’hagin d’escampar prim per intentar afrontar els reptes únics que plantegen diferents unitats de negoci. Una major atenció pot traduir-se en millors resultats financers i una millor rendibilitat.
• Imperatius estratègics : una empresa pot optar per cedir les seves "joies de la corona", una divisió o una base d'actius tan cobejada, per tal de reduir la seva apel·lació a un comprador. És probable que això sigui així si l'empresa no és prou gran com per evitar els compradors motivats per si mateixa. Un altre motiu de desinversió pot ser que es plantegin possibles problemes antimonopoli, especialment en el cas dels adquirents en sèrie que han aglutinat una unitat de negoci amb una part del mercat indegudament gran de determinats productes o serveis.

Un altre inconvenient és que tant l’empresa matriu com la filial derivada poden ser més vulnerables en ser objectius d’adquisició de licitadors simpàtics i hostils a causa de la seva mida més petita i el seu estat de joc pur. Però la reacció generalment positiva de Wall Street als anuncis de desactivacions i desemborsaments demostra que els avantatges normalment superen els inconvenients.

Com invertir en spin-off

La majoria de spin-off solen comportar-se millor que el mercat global i, en alguns casos, millor que les empreses matrius.

El 2017 hi va haver un total de 19 inversions. El seu valor inicial de mercat va ser de 76 milions de dòlars. Algunes d'aquestes ofertes van suposar la cancel·lació d'un "YieldCo" (empresa de rendiment) per part de les empreses de serveis públics i d'energia solar. Un YieldCo típic porta una cartera de projectes energètics operatius. Els inversors com aquest YieldCos, molt ric en dividends, perquè tenen fluxos de caixa estables mitjançant acords de compra d’energia a llarg termini i no s’exposen a altres empreses més arriscades de l’empresa matriu.

CNX Resources va completar la seva retirada de CONSOL Energy el novembre de 2017 i va començar a negociar de forma independent a NYSE. La companyia va tornar el 70, 2 per cent des que va sortir de CNX a juny de 2018.

El 3 d'abril de 2017, DXC Technology es va separar de Hewlett-Packard. DXC va tornar el 39, 7 per cent als inversors a juny de 2018.

Els spin-off han superat en general un ampli mercat. Al 20 de juliol de 2018, l'Índex de spin-off dels Estats Units de Bloomberg va obtenir més del 22 per cent l'any passat i va superar el guany del 13 per cent vist per S&P 500. L'índex va retornar el 999, 4% entre els seus inicis el desembre del 2002 i el 31 de desembre, 2017, mentre que l’Índex S&P 500 va tornar el 203, 9 per cent durant aquest mateix període.

Llavors, com s’inverteix en spin-off? Hi ha dues alternatives: invertir en un fons de borsa d’intercanvi (ETF) com l’inversió Invesco Spin-Off ETF — que ha tingut una rendibilitat mitjana anual del 6, 83 per cent des del seu inici el 15 de desembre del 2006 fins al 19 de desembre del 2018. —Invertir en accions un cop hagi anunciat la seva desinversió a través d’una desinversió o una extinció. En diversos casos, és possible que l'acció no reaccioni positivament fins que es faci efectiva la derivació, la qual cosa pot suposar una oportunitat de compra per a un inversor.

Compres per emportar

• El spin-off, la divisió i el repartiment són tres mètodes de desinversió diferents amb el mateix objectiu: augmentar el valor dels accionistes.
• Si bé hi ha inconvenients de desactivacions i desemborsaments, en la majoria dels casos, en què es considera una separació, és possible que aquestes sinergies siguin mínimes o inexistents.
• La majoria de spin-off solen comportar-se millor que el mercat global i, en alguns casos, millor que les empreses matrius.