Pares i Spinoffs: Quan comprar i quan vendre

Quan una empresa de la qual teniu borsa està donant a conèixer una de les seves unitats als accionistes, quina és la millor actuació? Mantingueu les existències a la companyia matriu, a la partida, o als dos? Els inversors han plantejat aquesta pregunta sovint al llarg dels anys.

Entre 1990-2006, hi va haver més de 800 spinoffs en borses nord-americanes, que van sumar més de 800 mil milions de dòlars en valor de mercat, segons el document de Peter Hunt "Estructuració de fusions i adquisicions".

The Spin Spinoffs

En una empresa pura, una empresa distribueix el 100% de la seva participació en una unitat com a dividend en accions als accionistes existents. Es tracta d’un mètode de desinversió lliure d’impostos que normalment ajuda tant la matriu com la unitat a obtenir millors resultats com a entitats separades i més valorades.

Molts estudis han trobat que els despreniments i els pares superen el mercat, i els avantatges dels spinoffs. Un dels estudis més sovint citats per Patrick Cusatis, James Miles i J. Randall Woolridge va ser publicat en un número de 1993 al diari The Journal of Financial Economics. Va determinar que les participacions espontàniars i els pares superaven l'Índex S&P 500 en una mitjana del 30% i el 18%, respectivament, durant els primers tres anys de negociació d'accions de spinoff.

Una investigació de Lehman Brothers de Chip Dickson va descobrir que entre el 2000 i el 2005, les spinoffs van superar el mercat un 45% de mitjana durant els dos primers anys, mentre que les empreses matrius van superar un 40% de mitjana els mateixos dos anys. JPMorgan (NYSE: JPM) va examinar les desvinculacions del 1985-1995 i va estimar els rendiments d’excés del 20% per als despreniments i del 5% per als pares durant els primers 18 mesos.

El que els manté girant

Els spinoffs superen per algunes raons. Els equips directius de les empreses derivades tenen un major incentiu per produir, a causa de les opcions de borsa i de les accions, i una major llibertat per iniciar noves empreses, racionalitzar les operacions i retallar les despeses generals. Els equips directius de les empreses matriu poden concentrar-se més en els negocis bàsics. La valoració de les accions per a tots dos pot augmentar a causa de la preferència dels inversors per empreses de joc pur i enfocades.

D'aquesta manera, sembla que la participació en participacions secundàries i en els pares és digne de mantenir. Tanmateix, si s’ha de vendre, els resultats de l’estudi suggereixen que, a causa del seu menor marge d’experimentació, en mitjana, el progenitor hauria d’obtenir la destral. Un estudi del 2004 de John McConnell i Alexei V. Ovtchinnikov que apareixia a la Revista de Gestió de les Inversions va concloure que les empreses matrius no tenien millors resultats que el mercat després de "corregir-ne una de molt positiva".

Tot i així, les poblacions de spinoff surten amb un parell de advertències. En primer lloc, són més volàtils. Amb les seves majors capitalitzacions i capacitats financeres, solen ser accions beta més altes que tenen un rendiment inferior en els mercats febles i que superen els mercats forts. Com a tal, és millor que les accions de spinoff siguin propietàries en un mercat de bous que no pas durant un ós.

En segon lloc, les accions derivades sovint es venen els mesos immediatament posteriors a la reestructuració. Donar accions en una derivació als accionistes existents no és una manera especialment eficient de distribuir accions, ja que els accionistes estan interessats principalment en la matriu. Els fons de l’índex també vendran l’empresa ja que la nova empresa no figura a l’índex. Altres institucions vendran perquè el spinoff no s’ajusta als mandats (ja sigui massa petit, no té dividend o no hi ha investigacions disponibles).

Tal com revelen els estudis acadèmics i els de vendes, la caiguda immediata dels preus de les accions de derivació es substitueix generalment per la força durant els dos o tres anys següents. Per tant, un inversor que planeja mantenir-ne la derrota pot haver d'esperar punts febles a curt termini. De la mateixa manera, un inversor que desitgi liquidar les accions de spinoff pot haver de voler esperar i vendre a la seva força relativa més endavant.

Avaluació de distincions individuals

Tot i que les empreses secundàries i les empreses padrines solen comportar un bon preu respecte al mercat, aquest èxit només és global. Encara és important avaluar les situacions de spinoff individuals per assegurar-vos que la llei de les mitjanes és del vostre costat.

Joel Greenblatt, un ex-gestor de fons de cobertura amb una trajectòria de gran èxit basada en gran part en spinoffs, és un guru del tema. Al seu llibre, "You can be a Stock Market Genius" (1999), diu que és important veure on es troben els interessos dels directius. És possible que els gestors que guanyin grans salaris sense tenir prou accions no milloren el valor dels accionistes tant com podrien ser els administradors amb participacions pròpies de capital o ajuts d’opcions per accions.

Ansietat de separació

William Mitchell, responsable de Spinoff & Reorg Perfils, assegura que és fonamental "deduir el motiu de la separació", cosa que es pot fer comparant el balanç i la declaració d'ingressos de la forma inicial i de la matriu. El primer que s’ha de comprovar són els nivells de deute i l’assignació d’altres passius i actius amb problemes (com ara béns immobles el 2008).

Per exemple, un spinoff podria acabar sent sobrevalorat perquè el progenitor pot estar fent una recapitalització palanquejada, de manera que el spinoff es carrega amb deute i els ingressos són assumits pel progenitor. Un exemple d'això, segons Mitchell, es pot veure en algunes de les unitats desconnectades del conglomerat d'Internet InterActiveCorp (IAC) el 2008.

Mitchell estudia un altre factor important sobre la rendibilitat del capital utilitzat, que suposa prendre la relació entre el rendiment operatiu i el capital de treball net menys en efectiu. Pot ser que una inversió (o pare) que tingui una baixa lectura sobre aquesta mesura no tingui gaire avantatge estratègic en la seva línia de negoci.

El món real: valoració de Spinoff

Tant Greenblatt com Mitchell estarien d’acord en què els nivells de valoració són un altre criteri. Greenblatt ha comentat als mitjans sobre algunes de les seves inversions passades en inversions, i les seves declaracions proporcionen dos estudis de cas que il·lustren l’aplicació de la valoració i d’altres paràmetres.

La primera va ser la derivació de Lehman Brothers de l'American Express (NYSE: AXP) el 1994. Greenblatt va decidir no invertir en Lehman Brothers perquè els privilegiats no tenien gaire accions. Tanmateix, va fer com American Express perquè els seus negocis restants de targetes de càrrega i gestió d’inversions eren franquícies de tipus Warren Buffett i anaven a guanyar només nou vegades, després de restar el valor de les accions de Lehman.

La segona va ser la derivació de NCR (NYSE: NCR) de AT&T (NYSE: T) el 1997. A Greenblatt li agradava NCR perquè les seves accions eren valorades en 30 dòlars, però l’empresa tenia 11 dòlars per acció en efectiu, cap deute i un creixement ràpid. divisió d’emmagatzematge de dades. Si aquest últim es valorava amb una venda única, molt conservadora, ha elevat el valor de l’actiu net fins al preu de la participació de 30 dòlars. La resta de l'activitat de NCR, que va oferir 6.000 milions de dòlars en vendes anuals en aquell moment, bàsicament anava de franc.

La línia de fons

Les derivacions de la companyia han passat a un ritme mitjà d’uns 50 a l’any des del 1990. Per tant, és important que els inversors sàpiguen què pot suposar aquesta acció pel valor de les seves accions. En molts casos, les empreses derivades s'han demostrat valuoses tant per a l'empresa matriu com per a la unitat de filatura. Tot i això, és important examinar detingudament els detalls de la derivació de l'empresa abans de prendre una decisió sobre si es pot conservar, vendre o comprar empreses que preveuen fer-ho o han fet aquest moviment.